При размещении капитала в инвестиционные проекты, ценные бумаги, недвижимость, коммерческие банки и т.п. важно правильно запланировать своевременное возвращение вложенной суммы и получения ожидаемого экономического эффекта. Здесь имеет место теория переоценки денег или концепция изменения стоимости денег во времени, которая основывается на том, что под действием различных факторов стоимость денег с течением времени изменяется с учетом нормы прибыли на денежном рынке, в роли которой выступает норма ссудного процента. В данном случае ссудный процент - это сумма доходов от использования денег на денежном рынке. Учитывая, что процесс инвестирования длительный во времени, в инвестиционной практике часто необходимо сравнивать стоимость денег в начале их инвестирования со стоимостью денег при их возврате в виде будущей прибыли, амортизационных отчислений и т.п.. Принцип стоимости денег во времени базируется на том, что сегодня денежная единица стоит больше, чем в будущем. Ключевую роль при трансформации стоимости средств во времени, то есть сравнивая стоимость денежных средств при их инвестировании и возвращении, играют два основных понятия: будущая стоимость денег и их действительная (настоящая, текущая) стоимость.

Будущая стоимость денег - это сумма, в которую превращаются через определенный период времени с учетом определенной ставки процента инвестированы сегодня (в настоящее время) средства..

Определение будущей стоимости денег связано с процессом наращивания этой стоимости. Наращивание - метод возведения реальной стоимости средств в их стоимости в будущем периоде, используемый для оценки будущей стоимости инвестиций; это поэтапное увеличение суммы вклада путем присоединения к первоначальному его размера суммы процента (процентных платежей). Эта сумма рассчитывается по так называемой процентной ставкой. В инвестиционных расчетах процентная ставка применяется не только как инструмент наращивания стоимости денежных средств, но и в широком смысле - как измеритель степени доходности инвестиционных операций.

С наращиванием, как методом увеличения суммы средств, связан и метод дисконтирования - это способ приведения будущей стоимости средств в их стоимости в текущем периоде (до реальной стоимости денег).

Будущие денежные потоки могут быть следующих видов:

- Единичный денежный поток - сумма, выплачиваемая единовременно;

- Аннуитет - равномерные денежные потоки, регулярно поступают (платежи по закладным, премиальные взносы по страхованию, купонные или процентные выплаты по облигациям, арендные платежи и т.д.).

Различают:

- Обычный аннуитет - равномерные денежные потоки, проводимых в конце периода уплаты;

- Серия равномерных платежей (аннуитетное обязательства) - платежи, вносимые через равные промежутки времени в начале определенного периода.

Нынешняя (текущая, современная) стоимость денег - это сумма будущих денежных поступлений, возведенных с учетом определенной процентной ставки (так называемой "учетной ставки, коэффициента дисконта»), до настоящего (текущего) периода.

Определение настоящей стоимости денег связано с процессом дисконтирования этой стоимости, является операцией, обратной к наращиванию при оговоренном конечном размере денежных средств. В этом случае сумма процента отсчитывается от конечной суммы (будущей стоимости) денежных средств. Такая ситуация возникает в тех случаях, когда необходимо определить, сколько средств нужно инвестировать сегодня для того, чтобы через определенный промежуток времени получить заранее оговоренную их сумму.

Определение стоимости денег во времени необходимо, чтобы суммировать денежные потоки, которые поступают в различные периоды времени. Например, если определили текущую стоимость единичного поступления и текущую стоимость аннуитета, то можно суммировать эти денежные потоки для определения общей суммы поступлений, имеет большое значение для определения потока доходов от активов.

При проведении финансово-экономических расчетов, связанных с инвестированием средств, процессы наращивания и дисконтирования стоимости могут осуществляться как за простыми, так и по сложным процентам. Техника простых процентов используется, когда необходимо определить стоимость денежных потоков по краткосрочным финансовым инструментам, то есть, когда срок погашения ссуды меньше года, а по сложным процентам - когда срок погашения больше года.

Количество денег, одолженных (заем) или вложенных (инвестированных) называется капиталом (начальной стоимости). Через оговоренный период времени лицо, пользующееся деньгами (заемщик) должна вернуть капитал и прибыль с капитала. Прибыль с капитала подсчитывается в виде процентов от основной суммы. Эта величина называется ставкой процента, а метод подсчета прибыли - методом простых процентов (процентов).

Простые проценты - это метод начисления с нынешней стоимости вклада в конце одного периода платежа, обусловленного условиями инвестирования (месяц, квартал и т.д.); это метод расчета дохода кредитора, он получает от заемщика за предоставленные взаймы деньги. Они начисляются на ту же сумму заемного капитала в течение всего срока погашения займа.

Основными понятиями финансово-экономических расчетов являются:

а) процент - это доход от предоставления капитала в долг в различных формах (ссуды, кредиты и т.д.) или от инвестиций производственного или финансового характера;

б) процентная ставка - величина, характеризующая интенсивность начисления процентов;

в) наращенная первичная (инвестирована) сумма - это увеличение данной суммы за счет начисленных процентов; отношение наращенной суммы в первичной называют множителем (коэффициентом) наращивание; множитель наращения показывает, во сколько раз вырос первичный капитал;

г) период начисления - это интервал времени, за который начисляются проценты.

Простые проценты определяются по формуле:

При использовании простых процентов, когда срок соглашения не соответствует целому числу лет, период начисления процентов выражается дробным числом, то есть как отношение числа месяцев (дней) функционирование соглашения в число месяцев (дней) в году:

Для определения стоимости денежных потоков, которые генерируют долгосрочные финансовые инструменты, применяют технику сложных процентов.

Сложный процент - это сумма прибыли, которая образуется в результате инвестирования при условии, что сумма начисленного процента (простого) не выплачивается после каждого периода, а добавляется к сумме основного вклада и в следующем периоде платежа сама приносит доход.

Такой метод подсчета прибыли в будущем периоде называется компаундингом, или расчетом будущей стоимости. Каждый шаг этого процесса называется компаундом (начислением), а результат начисления - сложными процентами.

Существуют два метода начисления сложных процентов: где-курсивом и антисипативного.

Декурсивний (следующий) способ предусматривает начисление процентов в конце каждого временного интервала начисления. Размер процентов определяется исходя из величины капитала, используемого.

Антисипативного (предварительный) способ предусматривает начисление процентов в начале каждого временного интервала. В мировой практике широкое распространение получил декурсивний способ начисления процентов. Антисипативного метод начисления процентов применяется не так часто, только в периоды высокой инфляции. По декурсивним методом начисления процентов наращенная сумма долга (взноса) определяется по формуле.

В статье подробно расскажем про дисконтирование денежных потоков, формулу расчета и анализа в Excel.

Дисконтирование денежных потоков. Определение

Дисконтирование денежных потоков (англ. Discounted cash flow, DC F , дисконтированная стоимость ) – это приведение стоимости будущих (ожидаемых) денежных платежей к текущему моменту времени. Дисконтирование денежных потоков основывается на важном экономическом законе убывающей стоимости денег. Другими словами, со временем деньги теряют свою стоимость по сравнению с текущей, поэтому необходимо за точку отсчета взять текущий момент оценки и все будущие денежные поступления (прибыли/убытки) привести к настоящему времени. Для этих целей используют коэффициент дисконтирования.

Как рассчитать коэффициент дисконтирования?

Коэффициент дисконтирования используется для приведения будущих доходов к текущей стоимости за счет перемножения коэффициента дисконтирования и потоков платежей. Ниже показана формула расчета коэффициента дисконтирования:

где: r – ставка дисконтирования, i – номер временного периода.

Дисконтирование денежных потоков. Формула расчета

DCF (Discounted cash flow) – дисконтированный денежный поток;

CF (Cash Flow ) – денежный поток в период времени I;

r – ставка дисконтирования (норма дохода);

n – количество временных периодов, по которым появляются денежные потоки.

Ключевым элементов в формуле дисконтирования денежных потоков является ставка дисконтирования. Ставка дисконтирования показывает, какую норму прибыли следует ожидать инвестору при вложении в тот или иной инвестиционный проект. Ставка дисконтирования использует множество факторов, которые зависят от объекта оценки, и может в себя включать: инфляционную составляющую, доходность по безрисковым активам, дополнительную норму прибыли за риск, ставку рефинансирования, средневзвешенную стоимость капитала, процент по банковским вкладам и т.д.

Расчет нормы дохода (r) для дисконтирования денежных потоков

Существует достаточно много различных способов и методов оценки ставки дисконтирования (нормы дохода) в инвестиционном анализе. Рассмотрим более подробно достоинства и недостатки некоторых методов расчета нормы доходности. Данный анализ представлен в таблице ниже.

Вы можете более подробно узнать про подходы в расчете ставки дисконтирования в статье « ».

Пример расчета дисконтированного денежного потока в Excel

Для того чтобы рассчитать дисконтированные денежные потоки необходимо по выбранному временному периоду (в нашем случае годовые интервалы) расписать подробно все ожидаемые положительные и отрицательные денежные платежи (CI – Cash Inflow , CO – Cash Outflow ). За денежные потоки в оценочной практике берут следующие платежи:

• Чистый операционный доход;
• Чистый поток наличности за исключением затрат на эксплуатацию, земельного налога и реконструирования объекта;
• Облагаемая налогом прибыль.

В отечественной практике, как правило, используют период 3-5 лет, в иностранной практике период оценки составляет 5-10 лет. Введенные данные являются базой для дальнейшего расчета. На рисунке ниже показан пример ввода первоначальных данных в Excel.

На следующем этапе рассчитывается денежный поток по каждому из временных периодов (колонка D). Одной из ключевых задач оценки денежных потоков является расчет ставки дисконтирования, в нашем случае она составляет 25%. И была получена по следующей формуле:

Ставка дисконтирования = Безрисковая ставка + Премия за риск

За безрисковую ставку была взята ключевая ставка ЦБ РФ. Ключевая ставка ЦБ РФ на настоящий момент составляет 15% и премия за риски (производственные, технологические, инновационные и др.) была рассчитана экспертно на уровне 10%. Ключевая ставка отражает доходность по безрисковому активу, а премия за риск показывает дополнительную норму прибыли на существующие риски проекта.

Более подробно узнать про расчет безрисковой ставки можно в следующей статье: « »

После необходимо привести полученные денежные потоки к первоначальному периоду, то есть умножить их на коэффициент дисконтирования. В результате сумма всех дисконтированных денежных потоков даст дисконтированную стоимость инвестиционного объекта. Формулы расчета будут следующие:

Денежный поток (CF) = B6-C6

Дисконтированный денежный поток (DCF) = D6/(1+$C$3)^A6

Суммарный дисконтированный денежный поток (DCF) = СУММ(E6:E14)

В результате расчета мы получили дисконтированную стоимость всех денежных потоков (DCF) равную 150 981 руб. Данный денежный поток имеет положительное значение, это свидетельствует о возможности дальнейшего анализа. При проведении инвестиционного анализа необходимо сопоставить итоговые значения дисконтированного денежного потока по различным альтернативным проектам, это позволит проранжировать их по степени привлекательности и эффективности в создании стоимости.

Методы инвестиционного анализа, использующие дисконтированные денежные потоки

Следует заметить, что дисконтированный денежный поток (DCF) в своей формуле расчета сильно походит на чистый дисконтированный доход (NPV). Главное отличие заключается во включении первоначальных инвестиционных затрат в формулу NPV.

Дисконтированный денежный поток (DCF) используется во многих методах оценки эффективности инвестиционных проектов. Из-за того, что данные методы используют дисконтирование денежных потоков, их называют динамическими.

• Динамические методы оценки инвестиционных проектов
  • Чистый дисконтированный доход (NPV, Net Present Value)
  • Внутренняя норма прибыли (IRR, Internal Rate of Return)
  • Индекс прибыльности (PI, Profitability index)
  • Эквивалент ежегодной ренты (NUS, Net Uniform Series )
  • Чистая норма доходности (NRR, Net Rate of Return )
  • Чистая будущая стоимость (NFV, Net Future Value )
  • Дисконтированный срок окупаемости (DPP, Discounted Payback Period)

Более подробно узнать про методы расчета эффективности инвестиционных проектов вы можете в статье « ».

Помимо только дисконтирования денежных потоков существую более сложные методы, которые в дополнение учитывают реинвестирование денежных платежей.

• Модифицированная чистая норма рентабельности (MNPV, Modified Net Rate of Return )
• Модифицированная норма прибыли (MIRR, Modified Internal Rate of Return )
• Модифицированный чистый дисконтированный доход (MNPV, Modified Present Value )

Достоинства и недостатки показателя DCF дисконтирования денежных потоков

+) Использование ставки дисконтирования является несомненным достоинством данного метода, так как позволяет привести будущие платежи к текущей стоимости и учесть возможные факторы риска при оценке инвестиционной привлекательности проекта.

-) К недостаткам можно отнести сложность прогнозирования будущих денежных потоков по инвестиционному проекту. К тому же трудно отразить в ставке дисконтирования изменения внешней среды.

Резюме

Дисконтирование денежных потоков является основой для расчета многих коэффициентов оценки инвестиционной привлекательности проекта. Мы разобрали на примере алгоритм расчета дисконтированных денежных потоков в Excel, их существующие достоинства и недостатки. С вами был Иван Жданов, спасибо за внимание.

Под текущей стоимостью понимается сегодняшняя стоимость будущих денежных потоков (поступлений или выплат), дисконтированных в соответствии с установленной ставкой (процентом, дисконтом). Ставка дисконтирования при расчетах текущей стоимости денег называется также ставкой капитализации, или стоимостью капитала, или минимальной нормой прибыли, запрашиваемой инвесторами.

Техника простого дисконтирования. Формула расчета текущей стоимости (Ро, или РV) может быть выведена из уравнения 5, если в качестве неизвестной величины принять Ро. Известно, что FVn = Po* (1 + i) n . Выражая Рo, получим формулу, по которой определяется текущая стоимость будущих платежей или, наоборот, поступлений денег:

Сомножитель

, или Т3(i,n), представляет собой текущую стоимость 1 руб. при заданных ставках и сроках дисконтирования. Для удобства финансовых расчетов он также стандартизируется в специальных таблицах (4).

Текущая стоимость 1 руб. при заданных ставках и сроках дисконтирования:

= Т3 (1, n)

Текущая стоимость серийных платежей (аннуитетов). Текущая стоимость серии будущих равновеликих периодических выплат (поступлений) (РVAn) определяется по принципу геометрической прогрессии:

гдеА - равновеликая сумма серийных платежей, тыс, руб.; Т4(i, п) - текущая стоимость 1 руб. будущих серийных периодических выплат, дисконтированная по ставке i в течение n количества периодов.

Сомножитель Т4(i, n) стандартизирован в виде таблице 5.

Текущая стоимость 1 руб. будущих серийных периодических выплат, дисконтированная по ставке I в течение n количества периодов.

Пожизненная рента. Одним из частных случаев равновеликих периодических выплат (аннуитетов) является пожизненная рента, при которой платежи предполагается осуществлять бессрочно. Распространенный пример извлечения пожизненной ренты - инвестиции в привилегированные акции, приносящие постоянный доход без ограничения во времени. Текущая стоимость пожизненной ренты (PR) определяется по формуле:

(11)

где А - рентные платежи (дивиденды), тыс. руб.; i - ставка дисконта.

3. Оценка доходов и риска

1. Методы оценки дохода

Доход представляет собой вознаграждение, получаемое на вложенный капитал. Доходы инвесторов формируются за счет двух источников: 1) текущих поступлений (дивидендов) по акциям; 2) изменения рыночной стоимости ценных бумаг по сравнению с ценой их приобретения.

Кроме этого, доход инвестора зависит от продолжительности владения ценной бумагой. Доходность от вложения в ценные бумаги (ЕR) за период владения рассчитывается следующим образом:

(1)

где Dt - доход, полученный к концу периода i; Рt - цена акции в период i; Р t -1 - цена акции в период t-1.

Обычно ценные бумаги находятся во владении инвестора в течение нескольких периодов времени, когда уровни доходов различны. Поэтому в практике финансово-инвестиционного менеджмента определяют среднеарифметические и среднегеометрические значения доходности. Среднеарифметическая доходность представляет собой среднюю арифметическую величину доходности за период владения ценными бумагами. Данный показатель не всегда точно отражает действительную доходность, оцениваемую за несколько периодов. Более точным индикатором оценки реальной доходности инвестиций за ряд периодов служит среднегеометрическая доходность (AGR), называемая иначе годовой нормы прибыли. Она рассчитывается по формуле

где i - доходность за определенные периоды владения ценной бумагой; т - количество периодов владения ценной бумагой.

Важным этапом процесса принятия финансовых решений является оценка средневзвешенной ожидаемой величины доходности (ЕR) от инвестиций в ту или иную ценную бумагу. Прогнозные измерения осуществляются исходя из статистической вероятности получения возможных доходов (i t) при наступлении определенных событий политического, экономического и иного характера, способных повлиять на состояние фондового рынка и стоимость котируемых ценных бумаг:

где i t - возможная доходность при наступлении i-го события; р t , - вероятность наступления i-го события, %; п - количество возможных событий.

Аннуитет, в большинстве случаев, является набором одинаковых денежных потоков, возникающих через равные промежутки времени. При этом будущая стоимость аннуитета будет зависеть от того, в начале или в конце каждого периода будет возникать денежный поток. Если денежный поток возникает в начале каждого периода, то такой аннуитет называют «пренумерандо », если в конце каждого периода – «постнумерандо ». Чтобы лучше разобраться в ситуации, рассмотрим ее на примере.

Рассмотрим простейший аннуитет, когда инвестор планирует ежегодно размещать на срочный депозит по 1000 у.е. под 5% годовых в течении 5 лет. Рассчитаем будущую стоимость этого аннуитета, рассмотрев вариант внесения первой суммы в начале и в конце первого периода.

Если инвестор будет вносить деньги в начале каждого периода (аннуитет пренумерандо

Будущую стоимость каждого денежного потока можно рассчитать, воспользовавшись следующей формулой.

N – количество периодов.

Настоящая стоимость каждого денежного потока составит.

FV 1 = 1000/(1+0,05) 5 = 1276,28 у.е.

FV 2 = 1000/(1+0,05) 4 = 1215,51 у.е.

FV 3 = 1000/(1+0,05) 3 = 1157,63 у.е.

FV 4 = 1000/(1+0,05) 2 = 1102,50 у.е.

FV 5 = 1000/(1+0,05) 1 = 1050 у.е.

Первый денежный поток, внесенный в 0 точке, будет размещен на депозит на все 5 лет, второй - на 4 года и т.д. Таким образом, будущая стоимость аннуитета будет равна сумме всех пяти денежных потоков 5801,91 у.е.

FVA = 1276,28+1215,51+1157,63+1102,50+1050=5801,91 у.е.

где A – размер платежа;

i – процентная ставка за период;

N – количество периодов.

Подставив данные из приведенного выше примера в формулу мы получим 5801,91 у.е.

Если инвестор будет вносить средства в конце каждого периода (аннуитет постнумерандо), то будущая стоимость всех денежных потоков схематически будет выглядеть следующим образом.

В этом случае первый платеж будет внесен в 1-ой точке и будет размещен на депозит на 4 года, второй платеж – на 3 года и т.д. При этом последний платеж будет внесен в конце 5-го года и проценты на него начислены не будут.

Таким образом, настоящая стоимость каждого денежного потока составит.

FV 1 = 1000/(1+0,05) 4 = 1215,51 у.е.

FV 2 = 1000/(1+0,05) 3 = 1157,63 у.е.

FV 3 = 1000/(1+0,05) 2 = 1102,50 у.е.

FV 4 = 1000/(1+0,05) 1 = 1050 у.е.

FV 5 = 1000/(1+0,05) 0 = 1000 у.е.

При этом будущая стоимость аннуитета будет равна сумме всех денежных потоков 5525,63 у.е.

FVA = 1215,51+1157,63+1102,50+1050+1000=5525,63 у.е.

Также будущую стоимость аннуитета постнумерандо можно рассчитать, воспользовавшись следующей формулой.

Подставив данные из нашего примера мы получим 5525,63 у.е., что подтверждается предыдущими расчетами.

Как показали приведенные выше расчеты, будущая стоимость аннуитета может существенно отличаться в зависимости от того, в начале или в конце периода будут осуществляться платежи. Например, арендодателю будет более выгодно получать авансовые платежи от арендатора . При этом арендатору выгоднее выплачивать арендный платеж в конце каждого месяца, а не в начале. Таким образом, этот фактор необходимо учитывать в финансовых расчетах при оценке имеющихся инвестиционных возможностей.